A Comissão Bancária do Senado divulgou o texto de acordo sobre o Clarity Act em 1 de maio, e a versão que emergiu da negociação é o evento regulatório mais consequente para produtos de yield em stablecoin desde que o GENIUS Act foi sancionado em julho de 2025. O acordo desenha uma linha única e clara através do universo de yield em stablecoin. De um lado: programas de recompensa baseados em atividade do tipo que a Coinbase opera contra USDC ficam explicitamente preservados. Do outro lado: qualquer coisa que pague yield sobre saldo de stablecoin de uma forma que os reguladores considerem funcional ou economicamente equivalente a uma taxa de depósito bancário fica proibida.
Para os leitores do RWTS, a questão prática é qual produto fica de qual lado dessa linha. O texto de acordo não enumera vencedores e perdedores. Ele desenha uma fronteira baseada em princípios, o que significa que cada emissor e exchange agora precisa argumentar para colocar seu produto na categoria que sobreviveu, e os alocadores precisam ler esses argumentos junto com o texto regulatório.
Somos a agência de classificação de crédito para ativos reais tokenizados. O RWTS não faz lobby em Washington e não prevê legislação. O que podemos fazer é ler o texto, mapeá-lo nos produtos que já avaliamos, e dizer aos alocadores onde o risco regulatório se concentra.
O acordo em um parágrafo
O acordo do Clarity Act foi negociado durante abril pelos senadores Thom Tillis e Angela Alsobrooks com facilitação da Casa Branca, e o texto público foi divulgado em 1 de maio. A disposição principal é uma exceção que permite que empresas cripto continuem operando programas de recompensa vinculados a "participação real em plataformas e redes cripto", nas palavras do diretor jurídico da Coinbase, Paul Grewal. A proibição correspondente bane yield pago sobre depósitos de stablecoin onde esse yield seria "funcionalmente ou economicamente equivalente" ao yield bancário. A resposta do CEO da Coinbase, Brian Armstrong, ao acordo foi um endosso público de duas palavras: "Mark it up." O projeto de lei agora está caminhando para markup, não para uma votação na versão final, mas a linguagem do acordo se estabilizou o suficiente para que alocadores possam planejar em torno dela.
Lado um: recompensas baseadas em atividade sobrevivem
A linguagem baseada em atividade é a metade mais importante do acordo. Ela preserva a estrutura sobre a qual o programa de empréstimo onchain de USDC da Coinbase e produtos de recompensa de exchange similares são construídos. Esses programas não pagam um APY fixo sobre saldo de stablecoin. Eles roteiam o USDC do usuário para mercados de empréstimo onchain (Morpho, no caso da Coinbase, atualmente distribuindo aproximadamente 10,8% APY no supply rate agregado em começo de maio), e o usuário ganha uma fração da receita real de empréstimo. O yield não é uma taxa de depósito contratual. É um pass-through de uma atividade subjacente que o usuário escolheu participar.
A nomeação do mecanismo importa. A alavanca que permite que esses programas sobrevivam é que a fonte do yield é observável, variável, e atrelada a uma atividade onchain específica em vez de a uma promessa fixa do tipo bancário. Se a demanda por empréstimo no Morpho contrai, o APY de recompensa contrai. Se a demanda por empréstimo expande, o APY expande. O usuário não está segurado contra movimentos de taxa e não recebe a promessa de um número. Reguladores lendo o acordo do Clarity Act conseguem distinguir essa estrutura de um depósito bancário com credibilidade porque a economia das duas não é equivalente em nenhuma semana.
Para a Coinbase especificamente, essa é a razão pela qual a empresa endossou o acordo em vez de lutar contra ele. O produto onchain de USDC da exchange é uma das maiores contribuições individuais para a receita do varejo em stablecoin. Preservar esse produto era a linha vermelha. O acordo permite que eles o mantenham.
Lado dois: tokenized treasuries não são stablecoins
A segunda categoria de produtos que se beneficia limpa do acordo são os fundos tokenizados de Treasuries dos EUA. BUIDL, USDY, USYC e OUSG não são stablecoins sob o framework do GENIUS Act. Eles são representações tokenizadas de exposição a Treasuries ou money-market subjacente, e o yield que distribuem é o cupom real e o juro de money-market que o portfólio subjacente ganha. Esse yield (atualmente cerca de 4,85% na distribuição do BUIDL, 4,80% no USDY, na mesma faixa em USYC e OUSG) é um pass-through das taxas de Treasury bills definidas no mercado de Tesouro, não uma taxa de depósito definida por um emissor.
Essa distinção é o que mantém os tokenized treasuries do lado seguro da linha do Clarity Act. O yield não é pago sobre um "depósito de stablecoin." É o retorno econômico do fundo subjacente, distribuído proporcionalmente aos detentores de tokens. Se um regulador fizesse a pergunta estrutural (isto é funcionalmente equivalente a um depósito bancário?), a resposta estrutural é não: o detentor possui uma cota tokenizada de um fundo regulado, o fundo detém Treasury bills, e o yield é o yield das bills menos a taxa de gestão. Essa é a mesma estrutura que money market funds usam há décadas, transposta para um wrapper de tokenização.
A visão dos RWTS Trust Scores sobre o cohort, ancorada na clareza regulatória:
BUIDL fica em Trust Score 88, o mais alto do segmento. A marca BlackRock, a custódia BNY Mellon e o wrapper Securitize colocam a qualidade operacional no topo. O acordo do Clarity Act reduz um risco regulatório que já mal se aplicava ao BUIDL, porque o BUIDL é qualified-purchaser apenas e estruturado como um fundo registrado. O score não muda com essa notícia, mas a confiança qualitativa na durabilidade regulatória do produto sobe.
USDY tem Trust Score 83. USDY é o produto Ondo acessível ao varejo, estruturado como uma nota tokenizada que historicamente carregou a maior ambiguidade regulatória do cohort. O acordo do Clarity Act é um vento favorável significativo aqui. USDY paga através do yield do Treasury, não de uma taxa de depósito, e a linguagem baseada em atividade mais a exceção de fundos do Treasury juntas removem o cenário de interpretação adversa mais plausível.
USYC, o token de gestão de caixa institucional da Circle, fica com Trust Score 83 e recentemente ultrapassou o BUIDL como líder de supply em aproximadamente $2,9 bilhões. A integração estreita da Circle entre USYC e as reservas de USDC e fluxos de custódia de exchange não é afetada pelo acordo. Se algo, o acordo valida a escolha arquitetônica de manter o token de gestão de caixa estruturalmente distinto do próprio USDC.
OUSG tem Trust Score 86. O produto é qualified-investor apenas na emissão, detém primariamente BUIDL como veículo subjacente, e acaba de demonstrar infraestrutura de redenção transfronteiriça end-to-end com JPMorgan, Mastercard e Ripple na semana passada. O acordo do Clarity Act é novamente confirmatório em vez de transformador para esse score, mas remove um dos riscos de cauda residuais que os alocadores estavam precificando.
A linha onde o acordo morde
A categoria que perde terreno no acordo são produtos de yield em stablecoin estruturados como APY fixo sobre um saldo, onde o emissor ou a plataforma paga uma taxa de spread fixo sobre depósitos de clientes. Esta é a categoria com maior probabilidade de falhar no teste de "funcionalmente equivalente ao yield bancário." Não nomeamos produtos específicos neste parágrafo porque o projeto ainda está caminhando para markup e estruturas individuais de produtos variam, mas alocadores com exposição a produtos de yield em stablecoin de APY fixo devem reler a estrutura desses produtos contra o texto do acordo e perguntar se o emissor consegue fazer a defesa baseada em atividade.
O mecanismo que distingue os sobreviventes dos perdedores é se a fonte do yield é atividade observável (empréstimo onchain, juros de fundo do Treasury, fluxos de caixa de RWA) ou uma taxa contratual que o emissor paga do próprio balanço patrimonial. Atividade passa pelo acordo. Taxas contratuais não.
Por que o acordo era provável
A razão pela qual essa versão do acordo era a politicamente alcançável é que os bancos nunca aceitariam uma legislação que autorizasse um sistema de yield-de-depósito paralelo nos trilhos de stablecoin. A pressão do lobby bancário contra equivalentes de depósito de yield em stablecoin tem sido a característica mais consistente da trajetória legislativa do 119º Congresso sobre stablecoins. O acordo Tillis-Alsobrooks resolve essa pressão ao desenhar formalmente a linha onde os bancos queriam que fosse desenhada, enquanto preserva a categoria de recompensa baseada em atividade da qual a indústria cripto realmente depende.
As exchanges de cripto, por sua vez, são vencedoras líquidas sob essa estrutura porque seu produto de varejo de maior margem (empréstimo onchain de yield variável atrelado a opt-in do usuário) está explicitamente preservado. Os emissores de tokenized treasury são vencedores líquidos porque a distinção estrutural deles em relação a stablecoins agora é mais claramente reconhecida no framework regulatório. Os perdedores são produtos de yield em stablecoin de APY fixo que não conseguem enquadrar a fonte de yield como baseada em atividade.
O que os alocadores devem fazer agora
Três ações, em ordem de prioridade prática. Primeiro, auditar qualquer posição de stablecoin de APY fixo contra o texto do acordo e perguntar se o emissor consegue articular uma fonte de yield baseada em atividade. Se não conseguir, o risco regulatório nessa posição acaba de ser repreciado mais alto e o tamanho da posição deve refletir isso.
Segundo, reconhecer que o acordo estreita o gap relativo de risco regulatório entre tokenized treasuries e stablecoins com yield. Se a escolha era anteriormente USDY em 4,80% versus um produto de stablecoin de APY fixo em 5,50%, o ajuste regulatório acabou de reduzir o prêmio de yield implícito que o produto mais arriscado estava oferecendo. Tokenized treasuries parecem melhores em base ajustada ao risco depois desse acordo do que antes.
Terceiro, não extrapolar excessivamente para uma lei final. O texto do acordo é o resultado da negociação no nível da comissão, não uma lei em forma final. O markup vai introduzir mudanças. O plenário do Senado vai introduzir mudanças. A conferência com a Câmara vai introduzir mais. A leitura direcional (recompensas de atividade vivem, yields equivalentes a banco morrem, tokenized treasuries não são afetados) é o sinal durável. Limites específicos em dólares, disposições de transição e mecanismos de aplicação ainda estão em movimento.
A linha de chegada
O acordo do Clarity Act valida as escolhas arquitetônicas que BUIDL, USDY, USYC e OUSG fizeram quando se estruturaram como fundos tokenizados em vez de stablecoins com yield. Valida a escolha arquitetônica que a Coinbase fez quando estruturou seu produto onchain de USDC como uma atividade roteada via Morpho em vez de um APY fixo. Não valida produtos de yield em stablecoin de APY fixo, e os alocadores devem reler essa categoria através das lentes do acordo.
O RWTS não é otimista nem pessimista sobre nenhum desses tokens. Nós avaliamos. Você decide. O acordo nos dá dados mais limpos para pontuar.
Não é conselho financeiro.